文：权衡财经iqhcj研究员 朱莉
编：许辉
3.15前夕，浙商证券公告称公司定增计划获批复并同意，拟募集资金不超过80亿元。拟对泛海控股股份有限公司持有的34.71亿股民生证券股份有限公司进行竞拍，不过隔一天，即宣告竞拍失败，最终由手握国联证券的无锡国联以91.05亿元拿下。
由浙商证券保荐的江西百神药业股份有限公司拟在深交所主板上市。本次公开发行股份数量不超过1,970万股，占发行后总股本的比例不低于25.00%，拟投入募集资金6亿元用于健脾八珍糕智能化生产车间技术改造项目、中药配方颗粒智能制造扩产改造项目、药物研发中心建设项目、营销网络扩建及品牌建设项目和补充流动资金。
百神药业子承父业，不断收购国有药厂，突击分红再补流；主要产品类别结构的占比变化大，主打产品单价连年下滑；销售费用合计超9亿元，研发费用合计仅5272.76万元；经销商数量变动大，存在零人供应商，前五大供应商质量堪忧。
子承父业，不断收购国有药厂，突击分红再补流
百神药业前身百神集团成立于2002年5月21日，由付志高以货币出资1,429.20万元、杨华荣以货币出资158.80万元共同设立。2013年12月，付志高将其持有的公司2,372.80万股转让给其子付诚，交易价格为1.00元/股，该次股份转让的背景以及转让价格较低的原因主要系：付志高由于自身年龄较大，拟将公司逐步交予其子进行交班，故实施了家庭成员内部的股权结构调整。
泰鼎置业与百神药业曾为受同一控制下的关联企业，2004年1月被公司收购资产的主体，收购发生时名称为“江西百神药业有限公司”，现名“赣州市泰鼎置业有限公司”。2004年1月，百神集团以2,342,010.19元的价格收购泰鼎置业相关资产，改名百神药业。
2001年7月，泰鼎置业收购江西赣州制药厂相关资产，从2001年6月15日起，泰鼎置业承担该厂全部债务及安置原厂的全部职工，双方同意转让价格为388.22元。江西赣州制药厂前身创建于1969年，1980年无偿划为省属企业，归属江西省医药集团公司管理。江西赣州制药厂为全民所有制企业，权属为全民所有，主营业务为生产、销售密丸剂、丸剂、冲剂、口服液。江西赣州制药厂现已注销。
百神昌诺是由江西南城制药厂于2001年11月改制设立。2003年5月8日泰鼎置业受让了抚州工会持有的351.00万元增值出资额，受让了昌诺工会持有的596.00万元增值出资额。2003年9月，泰鼎置业与昌诺工会、抚州工会因上述股权转让事宜发生纠纷引发诉讼。抚州市中级人民法院判决《股权出让合同》合法有效，各方依约履行。在抚州市中级人民法院执行调解下，泰鼎置业一并受让了抚州工会持有的310.00万元原始出资额。至此抚州工会完全退出百神昌诺。
截至招股说明书签署日，付诚持有公司股份3,927.30万股，持股比例为66.51%，系公司控股股东、实际控制人。井冈山宜康直接持有公司4.74%的股份，其中付嘉持有井冈山宜康78.57%的出资份额；百盛世通直接持有公司2.71%的股份，其中付嘉持有百盛世通90.00%的股权，阮万英持有百盛世通10.00%的股权；朱喜梅直接持有公司0.61%股份。付诚与井冈山宜康、百盛世通于2022年3月25日签署《一致行动协议》，公司股东井冈山宜康、百盛世通为公司控股股东、实际控制人付诚的一致行动人，付诚与井冈山宜康、百盛世通合计持有公司73.96%股份。付诚与付嘉系兄弟关系，阮万英与付诚、付嘉系母子关系，朱喜梅与井冈山宜康、百盛世通的实际控制人付嘉系姑婿关系。
值得注意的是，2012年3月，付志高引入新兴基金存在股权回购等对赌条款。2022年4月，付志高与新兴基金签订补充协议，双方约定前述对赌条款效力终止，但若公司首次公开发行股票并上市的申请在2022年6月30日前未被证监会受理，或2023年12月31日前未能成功上市，则对赌条款效力恢复，新兴基金有权要求付志高回购其持有的公司股权。
截至招股说明书签署日，公司股东包括21名自然人股东和4名机构股东。付嘉通过持有井冈山宜康78.57%出资份额、百盛世通90.00%股权，合计间接持有公司的股份比例为6.16%，合计控制公司表决权比例为7.45%。诺天投资直接持有公司5.08%股份，为公司第二大股东。
值得注意的是，百神药业2022年分红金额为5905万元，报告期其现金及现金等价物净增加额分别为-743.47万元、-1,461.78万元和4,641.61万元，前两年均为流出，2022年开始转为流入，当年度即进行大额的现金分红。突击分红之后，此次募集资金中拟使用7500万元用于补充流动资金。
主要产品类别结构的占比变化大，主打产品单价连年下滑
百神药业是一家专业从事中药领域研发、生产和销售业务的国家级高新技术企业，主要产品为中药配方颗粒和中成药。2020年-2022年，公司分别实现营业收入5.512亿元、6.258亿元和5.63亿元，2021年营收较2020年增长13.53%，2022年较2021年下滑10.04%；各期净利润分别为8069.04万元、1.139亿元和1.225亿元，2021年和2022年净利润增幅分别为41.16%和7.55%，呈现波动趋势。
报告期各期，百神药业计入损益的政府补助分别为1,901.80万元、1,825.50万元和3,255.47万元，占同期利润总额的比重分别为19.66%、13.74%和25.42%，政府补助占同期利润总额比重较高。
报告期各期，公司中药配方颗粒销售收入分别实现2.728亿元、3.597亿元和3.271亿元，占同期主营业务收入的比例分别为49.56%、57.54%和58.20%，占比上升；中成药销售收入占比由2020年的50.43%下滑到2022年的41.80%，产品结构发生变化。在中成药领域，活血止痛胶囊、健脾八珍糕、蛇胆陈皮口服液是公司主要中成药品种，其中活血止痛胶囊销售收入分别为2.259亿元、2.085亿元和1.748亿元，占同期主营业务收入的比例分别为41.04%、33.36%和31.11%。
2022年，健脾八珍糕产品销售收入下降较多主要原因一方面系受新冠肺炎疫情管控措施影响，部分医院与药店受到了一定的管制与出入限制，进而导致销量有所下降，另一方面系公司为避免冲窜货，稳定市场价格体系，适当控制了发货所致。报告期各期，公司主营业务毛利率分别为81.71%、81.91%和78.70%。
2021年和2022年公司中药配方颗粒平均售价分别下滑2.13%和13.82%，活血止痛胶囊平均售价分别为下滑5.76%和14.80%。
2021年12月以来，百神药业中成药的主要产品之一的活血止痛胶囊陆续中标湖北联盟、广东联盟及北京市中成药带量采购，中标价格已较以前年度平均销售价格出现一定程度的下降，且2021年11月中药配方颗粒试点全面放开后，预计更多竞争对手将进入中药配方颗粒行业，进而造成行业竞争加剧，公司中药配方颗粒或将面临降价风险。
报告期各期末，公司应收账款总体金额较大，应收账款账面价值分别为2.172亿元、2.697亿元和2.514亿元，分别占同期营业收入的39.41%、43.09%和44.66%。报告期各期末，公司存货账面价值分别为4,742.86万元、6,357.42万元和7,367.76万元，占总资产的比例分别为6.69%、7.85%和7.50%。
销售费用合计超9亿元，研发费用合计仅5272.76万元
报告期各期，百神药业期间费用分别为3.457亿元、3.76亿元和3.249亿元，占营业收入的比例分别为62.72%、60.08%和57.72%。报告期各期，公司销售费用分别为3.033亿元、3.319亿元和2.798亿元，报告期各期，公司销售费用占营业收入的比例分别为55.02%、53.03%和49.72%，高于可比同行均值47.42%、47.16%和43.79%。销售费用主要为市场及学术推广费、调剂服务费、职工薪酬、折旧与摊销。其中，市场及学术推广费分别为2.638亿元、2.903亿元和2.419亿元。
百神药业称，与奇正藏药、羚锐制药、济川药业等可比公司销售费用率差异较大的主要原因系产品推广模式存在差异，奇正藏药、羚锐制药、济川药业主要通过自有营销团队以学术推广的方式来拓展业务，而公司主要通过外部推广商来进行学术推广，通常情况下，通过外部推广商进行学术推广的成本高于自建营销团队推广。
截至2022年12月末，公司研发团队成员达72人，占公司员工的15.29%。公司共有3名其他核心人员，分别为邱国旺、谭灵芝、黄飞奇。截至招股说明书签署日，公司已取得授权专利77项，其中发明专利32项，实用新型23项，外观设计专利22项。
报告期各期，公司的研发费用分别为1,405.32万元、1,768.65万元和2,098.79万元，占营业收入的比例分别为2.55%、2.83%和3.73%，低于可比同行均值3.35%、3.84%和3.09%。
经销商数量变动大，存在零人供应商，前五大供应商质量堪忧
报告期内，百神药业主要从事中药配方颗粒与中成药的销售。销售模式上，公司中药配方颗粒产品主要采用直销销售模式，客户主要为医疗机构，销售网络已覆盖江西省内近300家二级及以上医疗机构；中成药产品主要采用经销销售模式，经配送经销商或传统经销商销售至公立医疗机构、连锁药店、基层医疗卫生机构等医疗终端客户，与全国大型商业流通企业、全国大型连锁零售机构均建立了稳定且长期的合作关系。
百神药业产品的主要客户为医疗机构及医药商业配送公司。报告期内，按同一控制口径统计百神药业向各期前五大客户合计销售金额占营业收入的比例分别为16.24%、16.03%和14.28%。
报告期内，百神药业经销商数量分别为1,888家、1,646家、1,637家，经销商销售金额分别为2.739亿元、2.648亿元、2.357亿元。2021年及2022年，公司经销商分别增加226家、334家，分别减少468家、343家，经销商数量变化主要系受公司业务发展、行业发展、双方合作关系等因素影响。
2021年及2022年，公司经销商增加对应的当年销售金额分别为2,100.01万元和2,137.94万元，占当年经销收入比例分别为7.93%和9.07%；退出经销商对应的上年销售金额分别为2,558.67万元和1,433.91万元，占上年经销收入比例分别为9.34%和5.41%。
报告期内，百神药业从前五大供应商采购的金额占当期采购总额的比例分别为35.19%、35.95%及39.82%。亳州宇缘生药业有限公司为公司2021年第二大、2022年第一大供应商，公司向其采购金额分别为707.84万元和1488.75万元，查公开资料显示，亳州宇缘生药业有限公司成立于2021年1月6日，2021年社保缴纳人数为0人。2020年百神药业向岷县宏通中药材加工有限责任公司采购金额为420.55万元，查公开资料显示，成立于2015年，至今社保缴纳人数为0人。
2020年公司向文山州正贸三七有限公司采购358.21万元，占比4.63%，查阅公开资料，此公司成立于2013年，2020年才将注册资金由100万提至1000万元，仍未实缴，参保人数至今为0人。
安徽益生源中药饮片科技有限公司为百神药业报告期前五大供应商之一，分别位列第三、四、二大供应商，2020年1月，安徽益生源不符合GMP要求，因存严重缺陷1项、主要缺陷1项、一般缺陷3项，被发告诫信，约谈，限期整改。
2020年4月安徽省药监局发布2020年首期药品质量公告中，批号181201由安徽益生源生产，由界首市中医院使用的麸炒芡实，总灰分不符合标准规定。2期时，标示安徽益生源中药饮片科技有限公司生产的菟丝子被检出水分项目不符合规定。在2021年11月安徽省中药饮片“双随机一公开”飞行检查中，其产品存在一般缺陷5项，被告诫、限期整改。在2021年1月至2月“双随机一公开”飞行检查中，其产品存在主要缺陷1项、一般缺陷11项。
报告期内，百神药业销售产品退换货金额分别为1,092.26万元、781.62万元和945.61万元，占各期营业收入的比重分别为1.98%、1.25%和1.68%。
此外，值得注意的是，2020年4月29日，百神药业因污水处理站超出用地红线，宜春市自然资源局袁州分局要求其整改并对其罚款3120元。2017年江西省市场监督管理局不定向抽查中，百神药业被发现未公示2017年度年报。2021年03月22日江西百神药业有限公司南昌办事处状态为被吊销，已注销。
